从1929年到2000年再到2008年， 从崩盘的来临到牛市的开始再到崩盘的开始，市场循环往复，财富几多轮回！

　　雷曼之死与抄底者之殇

　　2008年9月，老牌投资银行雷曼兄弟没能在诞生的第158个年头中“要我发”， 其破产的结局让我们看到了历史在华尔街的又一轮重演。笔者所在的美国总公司在过去6个月中，前后有3次收到不同公司的分析师对雷曼这个被他们认为是 “近几年最难捡到的一只白金红包皮夹子”的评级升级。当时分析师做出相同的评级原因各不相同， 其一认为风险流动资金的紧张已经开始趋弱；另一位调升评级的原因是“价格极具吸引力地低”；第三位则认为雷曼极有可能因为优质资产重组的概念而被收购。 雷曼破产的现实打碎了上述三位的美梦，在我看来，他们惟一没有搞懂的就是雷曼的股价在不断下跌。

　　事实上，雷曼的损失和影响力并不如市场所恐惧的那样糟糕，市场好的时候，它并不是“大佬”，然而它却成为这次大风暴压垮骆驼的“最后一根稻草”。 如果从雷曼的规模和影响力来看，它和贝尔斯登也就是50步笑100步的差距。问题在于雷曼宣布破产时，市场已是惊弓之鸟，像雷曼这样“老牌行业前五”身上发生的麻烦，具有了几个月前贝尔斯登所不具备的霰弹杀伤力。由此带来的一个后果是，听从上述三家分析建议在雷曼股价一路下滑中买入的投资者，最终成为雷曼的陪葬品。

　　这种抄底向下买入资产的投资方法， 同样让不少大型对冲基金在这场风暴中“很受伤”。次贷的风暴起源于2007年6月22日，由美国第五大券商、 第二大按揭债券承销商贝尔斯登旗下与房贷有关的两大对冲基金巨亏而拉开序幕。 下面我用雷曼股价走势和期间与它有关的消息来分析， 讨论如何在证券市场上避免跌停、 避免大损失和保护自己血汗资金的安全。

　　2007年9月18日，美联储将基金利 率 大 幅 度 下 调 50 个 基 点 到4.75％， 这是美国4年来首次降息，其表现就是带动全球股市上涨。当时大多数人并不了解次贷所带来的深刻危害，所以也不影响1个月后全球股市达到了如今看来“高山仰止”的顶点。

　　2008年1月22日，美联储紧急降息75个点到3.5％，这是联储自1980年来降幅最大的一次， 能从联储的动作看到大麻烦来了， 且实情比伯克南大叔轻言巧语表达的要严重得多。美国人在金融资本行业的 “核心经验”远不是大多数资深经济学家能领悟的，这也是美国从来没有请纯经济学家来长期担任联储主席和财长的原因。格林斯潘老爹多年来每次国会听证全文我都仔细分析，文字都是含糊其辞，如国人读篆体碑文， 能完全领悟其含义的人极少。

　　2008年3月16～18日， 贝尔斯登因流动性问题和信用危机被摩根大通收购。无独有偶，1907年时华尔街经历了同样的大危机， 纽约交易所几乎关门歇业， 当时摩根银行的创始人JP摩根站出来挽救了市场。这一幕100年后再现了，18日， 雷曼股价一天内大跌50％， 因为它宣布第一季净收入大幅度下降57％， 原因是受到信贷市场萎缩的影响。

　　2008年4月1日～30日，雷曼发行40亿美元的可转特别股， 来平息市场对其资金短缺的疑虑， 当天大涨到44美元。 市场上流传雷曼的信心开始恢复， 大量消息说雷曼可能会躲过类似贝尔斯登的厄运。16日，雷曼的CEO放话： 最坏的信贷萎缩已近尾声； 唇亡齿寒的摩根斯坦利和高盛也站出来异口同声地附和。30日， 雷曼为了降低高风险和高收益的放款仓位， 开始出售11亿美元的放款担保凭证。

　　2008年6月9～19日，信用机构将雷曼的信用级别下调， 同时雷曼宣布第二季度净损失28亿美元， 并计划要再融资60亿美元。13日，雷曼的CEO同时解雇了财务总监和总裁。19日， 全球主要银行和券商信贷相关的损失已高达3960亿美元， 雷曼损失了139亿。

　　2008年8月1日～18日，有消息说雷曼要出售300亿美元的商业按揭资产；5日再宣布将出售资产管理部门；13日，全球各大银行和券商减计资产金额已超过5000亿；18日，雷曼说计划出售价值高达400亿的商业不动产。

　　2008年9月10日，雷曼与韩国产业银行持续多日的入股案破裂，雷曼股价暴跌45％；11日雷曼宣布第三季度亏损达39亿，执行公司重组计划进一步减持住宅和商业地产抵押。雷曼股价当天再暴跌46％，收盘在4美元。信用评级机构穆迪出来打落水狗，将雷曼的信用评级调低到“垃圾级”。

　　2008年9月12日， 雷曼寻求整个公司出售， 市场到处蔓延恐惧情绪。业务伙伴停止与其交易。客户上门将资产转移，美洲银行和英国巴克莱银行与雷曼谈判收购计划，美联储介入市场， 同时讨论雷曼和保险业巨子AIG的问题。14日，美联储公开表明只救AIG，而不考虑放款给雷曼。美洲银行在前一天决定收购第三大券商美林证券。高盛、摩根斯坦利和巴菲特都表示没有兴趣收购雷曼。

　　2008年9月15日，雷曼宣布进入美国破产保护法第11章，当天股价收盘在0.21美元，至此，所有雷曼流通股股东资产的灰飞烟灭，血本无归，和雷曼一同破产。而这里可能还包括6月底“抄底”雷曼的索罗斯旗下基金（如果没有及时止损的话），和一些欧洲和英国的老牌金融公司。 这些业界顶级大佬哪个不是身经百战的投资精英？我不清楚他们买进的原因，惟一清楚的是，人性都有贪便宜的弱点。

　　每位喜欢在下跌中寻找宝藏的投资者，最喜欢的事就是名牌公司股价大幅下跌，然后猜测有无并购和股价起死回生的题材，在较低价格上“抢篮板”。像雷曼这样有158年历史的名牌老店， 更能吸引低买高卖者的胃口。 但这样的投资所要承担的风险其实同样是无限大， 如果在无法确定其股价持续大跌的核心真相是什么的前提下。 这好像是在赌场猜大小， 猜的股票如果是和雷曼或美国最大的储蓄银行WAMU，而又不能及时止损的话， 结果就是从“投资者”变成押错大小的“投机者”。

　　看看通用汽车（GM）在过去50年内的股价表现吧，GM是很多基金选择的蓝筹股中的蓝筹股， 如果在1955年道琼斯指数走出1929年的大熊市后买入GM的话———不在持有10年后1965年熊市开始后迅速卖出，而是“抱”它43年，而当初花110美元每股买入的股票，现在只值4美元了！残酷吗？如果将这样的投资辩解为“巴菲特投资法”的话，今年4月曾拒绝入股雷曼的巴菲特恐怕要气个半死。

　　巴菲特投资法则的核心是不赔钱

　　这种建立在误解基础上的 “巴菲特投资法”，其实完全没有遵循巴菲特强调的三条最重要的纪律：第一，不要赔钱；第二，不要赔钱；第三，牢记前两条。对于二级市场，什么是赔钱？ 就是买进的股票价格开始下跌、下跌、继续下跌，没有止稳的迹象。

　　任 何 股 票 自高位开始往下大幅度下跌，这样的动作往往意味着大股东在不计成本地抛售套现， 在这种情况下，任何人都非常难以去衡量公司内涵的利弊。 如果知道中国石油A股从48元跌到9元， 还会认为48元买进是价值投资吗？ 如果知道148元买进的中国平安，如今是28元，当初还会买吗？ 要知道从28元涨回到148元， 那可是得要500％的涨幅！一家什么钱都想赚的企业，一家不把99％的人力和资金都投入主业的企业，一家老总把自己作出重大失误造成巨额损失的原因归咎于市场而非自己责任的企业，我建议所有投资人应该立刻杀出其股票，因为今天你不果断卖它，就必定会在明天被它另一个 “重大失误”而无情卖掉。用时间来换空间？呵呵，那么不妨先看看GM的股价走势图吧！

　　对于那些暴跌后不反弹的股票，就没有任何简单的方法来确定它的底部到底在哪里。牢记“巴菲特成功核心———不赔钱”底线的投资者，即便是抄错底、上错船，只要不折不扣地执行“停损止损”的防守准则，君子不立危墙之下，在证券交易中就已经立于不败之地。我个人的经验是，如果在正确的买入点上买入股票，它的价格很少有在真正意义上跌去5％～10％的。

　　就普通投资者而言：一旦股价下滑到买入点之下的5％位置，应该先卖出最少一半的股票停损，如果股价继续下滑3％～5％，则立刻卖出另外一半股票以保证自己 “辛苦钱”的资金安全。每轮牛市中，90％的牛股在其股价于大牛市的终级头部向下暴跌超过70％后， 其股价回到原来的高位的可能性微乎其微（可参见40期、41期《红周刊》“从百年美股十熊看A股18年历次底部的构筑”一文）。更可怕的是没人能背书任何一家上市公司不会出现像雷曼这样的结局。

　　一旦坠入大幅下跌股票而不停损的话，只要一次就够你追悔莫及很多年，而这种创伤在某种程度上更会长期或者永久性地打击你继续投资的信心。股票没有感觉和感情， 它并不在乎你的资财在缩值，也不在乎投资者在下跌过程中持股的痛苦，更不在乎你一厢情愿的祈望反弹。投资者惟一能决定的是自己在什么时候在哪个价位买进和卖出，不要让大幅度的亏损既折磨你的口袋， 又摧残你的心灵。资本市场首先重事实、 重动作、重行为；轻消息、轻内参、轻言论。在今年6～9月间那些“抄底”雷曼的投资者的覆车之鉴，值得深思。

　　（作者为美国投资策略有限公司投资部总裁、上海鑫狮资产管理有限公司总裁）